(di Bill Papadakism, Chief Economist, Banque Lombard Odier & Cie SA) La crescita economica del Regno Unito è debole, ma l’outlook sull’inflazione ha finalmente iniziato a migliorare. Questa combinazione suggerisce che i tassi di interesse hanno raggiunto il loro picco, e ci aspettiamo che la Banca d’Inghilterra (BoE) lasci invariati i tassi per il secondo incontro consecutivo quando il suo comitato per la politica monetaria riferirà il 2 novembre.
La fine di un insolito ciclo di aumento dei tassi, con un tasso di politica monetaria di picco al 5,25%, rappresenta comunque una politica monetaria molto restrittiva, poiché è il livello più alto dal 2008, durante la crisi finanziaria globale. Tuttavia, è un risultato più benigno rispetto a quanto sembrasse probabile solo un paio di mesi fa. In quel momento, una serie di dati sull’alta inflazione faceva prevedere che i tassi di politica monetaria sarebbero saliti al 6,50%. Questo era addirittura superiore alle aspettative emerse durante il brusco calo di mercato che ha seguito il “mini-budget” del breve governo di Liz Truss nel settembre 2022.
Nonostante l’inflazione nel Regno Unito sia stata del 6,7% a settembre 2023, un valore più alto rispetto alla maggior parte delle altre economie avanzate, è scesa rispetto all’11% dell’anno precedente. È previsto che scenda ulteriormente in ottobre, grazie all’effetto “base” del confronto con tassi più alti rispetto a 12 mesi prima e alla riduzione del tetto dei prezzi dell’energia domestica.
Sebbene l’economia del Regno Unito dovrebbe evitare per poco una recessione nel 2023, ci aspettiamo comunque che la crescita reale del prodotto interno lordo (PIL) sia solo dell’0,2% per l’intero anno. I tassi di interesse elevati avranno un impatto negativo sulla crescita nel tempo, anche se i ritardi saranno probabilmente più lunghi questa volta, data l’aumentata presenza di mutui a tasso fisso dalla crisi finanziaria.
In un contesto di crescita anemica e inflazione in calo nei prossimi mesi, riteniamo che la BoE passerà da una politica restrittiva a una espansiva entro la metà del 2024. Pensiamo che il primo taglio dei tassi possa avvenire il prossimo giugno, in linea con le aspettative dei mercati finanziari. Con l’accesso alla manodopera europea ora ridotto a causa della Brexit, l’economia del Regno Unito è diventata meno flessibile e più sensibile agli shock, complicando il recupero post-Covid. Le questioni sul mercato del lavoro sono state sia causa che effetto dell’alta inflazione, poiché i lavoratori lottano per recuperare il potere d’acquisto attraverso aumenti salariali. Le carenze di manodopera hanno anche limitato la crescita, con un record di 2,6 milioni di persone disoccupate che soffrono di problemi di salute a lungo termine. Questa tendenza potrebbe essere legata alle complicazioni legate al Covid e alle lunghe liste d’attesa per i trattamenti.
Tuttavia, le preoccupazioni che l’aumento dei salari si traducesse in un aumento dei prezzi sono diminuite. Il tasso di disoccupazione nel Regno Unito è salito dal minimo del 3,5% nel 2022 al 4,3% attuale, e le offerte di lavoro sono costantemente diminuite negli ultimi 15 mesi. Il surriscaldamento del mercato del lavoro dell’anno scorso sembra essere alle spalle, e ulteriori riequilibri sono probabili, dato che la domanda nell’economia si raffredda ulteriormente. Anche se la crescita dei salari nel Regno Unito è stata forte finora, gli indicatori prospettici come l’indagine REC indicano un notevole rallentamento nei prossimi mesi. Nel frattempo, il governo del Primo Ministro Rishi Sunak (nella foto) dovrebbe presentare un bilancio il 22 novembre.
L’aumento delle entrate fiscali, previsto raggiungere un record del 37,7% del PIL entro il 2027/28 principalmente a causa dell’alta inflazione, potrebbe dare al governo una certa margine di manovra per aggiungere uno stimolo fiscale l’anno prossimo, in un contesto di crescita debole. La decisione di annullare una parte di un’estensione ferroviaria ad alta velocità (HS2) annunciata all’inizio di ottobre, risparmiando una stima di 36 miliardi di sterline (44 miliardi di dollari), offre ulteriori spazi di spesa. Tuttavia, non ci aspettiamo che tali misure di stimolo, in un contesto di inflazione ancora elevata, possano aumentare la crescita, poiché la probabile reazione della BoE sarebbe quella di rinnovare l’aumento dei tassi. Una politica monetaria più restrittiva annullerebbe gli effetti positivi sulla crescita di una politica fiscale più espansiva.
Il Regno Unito è programmato per tenere un’elezione generale entro la fine di gennaio 2025, anche se una votazione è più probabile nell’ultimo trimestre del 2024. Dopo la breve esperienza di governo della conservatrice Mrs Truss, terminata nell’ottobre 2022, le rilevazioni e le sconfitte nelle votazioni parlamentari regionali suggeriscono che le elezioni nazionali potrebbero vedere la vittoria del Partito Laburista all’opposizione. Questa prospettiva non sembra preoccupare i mercati. Keir Starmer, leader del Partito Laburista, ha promesso di consolidare i rapporti commerciali con l’UE, di non aumentare le imposte sul reddito, i contributi sociali o l’IVA, indicando una volontà di dimostrare disciplina fiscale. Anche se riteniamo che un governo laburista difficilmente si discosterà dalla macroeconomia tradizionale, pensiamo che siano probabili alcune aumenti fiscali nel corso del mandato. Le attuali rilevazioni del pubblico indicano una preoccupazione significativa per lo stato dei servizi pubblici nel Regno Unito e un crescente sostegno per l’aumento delle imposte al fine di migliorarli. Dopo che il “mini-budget” del governo Truss ha causato un picco nei rendimenti dei titoli di stato e tensioni nel sistema pensionistico del Regno Unito, non sembrano probabili incrementi non finanziati della spesa governativa. Ciò lascia un aumento delle entrate fiscali come unica alternativa.
Una conseguenza dell’inflazione elevata e della politica monetaria restrittiva è che il debito sovrano del Regno Unito offre ora un rendimento più alto rispetto a quello della maggior parte dei suoi vicini. Gli obblighi decennali ora rendono il 4,50%, il loro livello più alto da oltre 15 anni, rispetto al 2,78% e al 3,39% rispettivamente dei titoli di stato tedeschi e francesi equivalenti. Sebbene le azioni FTSE 100 siano scambiate a valutazioni dei guadagni più basse rispetto a quelli dei mercati sviluppati, vediamo pochi catalizzatori per ridurre questa differenza. Tuttavia, l’indice del Regno Unito è ponderato verso azioni i cui guadagni potrebbero dimostrarsi più resistenti in un ambiente di rallentamento della crescita globale, tra cui aziende del settore energetico, delle miniere, bancarie e farmaceutiche. Manteniamo una visione neutrale sulle azioni del Regno Unito.
Dal settembre, la sterlina si è svalutata rispetto all’euro, al franco svizzero e al dollaro statunitense. La principale causa è stata la rivalutazione dei tassi di interesse del Regno Unito. L’inflazione persistente e la crescita debole stanno pesando sulla valuta. Ci aspettiamo che la sterlina rimanga debole rispetto alla moneta unica e al dollaro nei mesi finali dell’anno.