2017: da anno nero ad anno d’oro per i bond. Perché ora valgono 3.000 miliardi in più

A inizio anno la previsione corale degli analisti era di fare molta attenzione al mercato obbligazionario. Detenere bond dopo 35 anni di rialzi – in un contesto globale di recupero dell’inflazione (reflazione) – può essere molto pericoloso. Questo era il mantra che andava per la maggiore. E la teoria non fa una piega dato che in effetti l’aumento delle aspettative di inflazione innesca un percorso di rialzo dei rendimenti che inevitabilmente si ripercuote sui prezzi (che si muovono in direzione opposta) dei bond in circolazione.
A conti fatti però, quando ci avviciniamo allo scoccare di metà anno, possiamo accertare che il “cigno nero” ha deciso di risparmiare il mercato dei bond. I dati indicano che gli analisti non hanno indovinato le loro previsioni. Da gennaio la capitalizzazione globale dei bond è passata da 44.700 miliardi a 46.700 miliardi di dollari. In sostanza, i bond oggi valgono – e con essi i portafogli dei loro possessori – 3.000 miliardi in più.
Non c’è più rotazione sui mercati. Stanno salendo tanto i bond quando le azioni, la cui capitalizzazione è a 75mila miliardi, il massimo di tutti i tempi.
Solo nell’ultima settimana la capitalizzazione dei bond è aumentata di altri 190 miliardi. Il che suona paradossale perché pochi giorni fa la Federal Reserve ha alzato i tassi di interesse, portando il costo del denaro Usa (Fed fund rate) dall’1% all’1,25%. Si tratta del secondo rialzo operato dalla banca centrale statunitense quest’anno (il primo a marzo). Nonostante ciò il rendimento dei titoli di Stato Usa a 10 anni è scivolato dal 2,6% al 2,15%. Il calo dei rendimenti (e il rialzo dei prezzi con contestuale crescita del valore dei bond) non riguarda solo gli Usa. A inizio annoil decennale italiano scambiava al 2,3% mentre venerdì ha terminato gli scambi all’1,9%. E così via.
Cosa sta succedendo? Come mai il mercato dei bond continua a salire pur in un contesto in cui le banche centrali hanno posto fine (Fed) o non sono tanto lontane dal farlo (Bce) agli stimoli monetari? Il punto chiave è l’inflazione. Sono le aspettative di inflazione a guidare gli investitori spingendoli a comprare o vendere obbligazioni. Da agosto a dicembre il mercato globale dei bond ha obiettivamente sofferto (con la capitalizzazione scesa di 3mila miliardi). Questo perché gli investitori hanno iniziato a puntare sul cosiddetto “reflation trade”, ovvero su un recupero su scala globale dell’inflazione.
L’entusiasmo per il recupero dell’inflazione si è però andato via via spegnendo. Pochi giorni fa è arrivato il dato dell’inflazione di maggio (su base annuale) negli Usa: è scesa all’1,9% rispetto al 2,7% di agosto 2016. Ancora più giù quella “core”, ovvero l’indice dei prezzi al consumo depurato per le componenti più volatili (come i prezzi delle materie prime energetici e dei prodotti agricoli non lavorati) scivolato all’1,7%. Dinamica simile nell’Eurozona. A maggio l’inflazione è scesa all’1,4% (rispetto al 2% di agosto), il tutto mentre quella “core” resta stabilmente sotto l’1%.
Il mercato dei bond è stato quindi condizionato dalle aspettative di inflazione. L’aumento dei prezzi dello scorso agosto ha spinto molti a considerare che lo spauracchio della deflazione globale fosse terminato e che da allora l’inflazione si sarebbe normalizzato intorno al 2%. Tuttavia il trend decrescente degli ultimi mesi ha mescolato nuovamente le carte spingendo gli investitori a riacquistare bond che improvvisamente, persa la spinta del “reflation trade” sono diventati a buon mercato anziché essere considerati cari.
Come andrà nei prossimi mesi? A dettare i tempi saranno sempre i nuovi dati sull’inflazione. Ma per ora emerge una considerazione eclatante: gli investitori non credono alle parole della Federal Reserve. La Banca centrale Usa ha annunciato che entro fine anno alzerà nuovamente il costo del denaro e che nel 2018 proseguirà nelle strette con almeno altri tre rialzi da 25 punti base. In tutto fanno 100 punti di rialzo “annunciati” nel giro dei prossimi 18-24 mesi.
Se gli investitori credessero a questi annunci non accetterebbero di comprare Treasury a 2 anni a tassi inferiori al 2,25% (1,25% il costo del denaro +100 punti base di rialzi attesi). Invece il rendimento dei Treasury viaggia oggi all’1,31%, non lontano dai tassi Fed.
Ciò significa che il mercato in questo momento sta scontando a malapena un rialzo dei tassi nei prossimi due anni. E questo perché più che alle promesse da falco della Fed il mercato si basa sui dati dell’inflazione che, in un mondo sempre più globalizzato che produce straordinari vantaggi ma anche salari reali più schiacciati, generare un’inflazione accettabile è diventato sempre più difficile. Se non impossibile.
Vito Lops, il Sole 24 Ore